對賭實務操作手冊：法律、監管與財稅（簡體書）

該書是一本關於對賭協議實務操作的手冊，旨在為從事或涉及對賭協議的企業家、投資人、律師、會計師、咨詢師等提供一份實用的操作指南。該書具有以下特點：

——全面性。一個投融資項目至少涉及法律、財會、稅務三個領域，參與的主體有律師、會計師、基金管理人、投行從業人員，關涉投資方、融資方有時還有監管方的不同需求，如何平衡和兼顧是對賭實務中的重點難點問題。具備統籌協調的能力對相關領域從業者來說是極其必要的，該書可以幫助讀者全面了解各主體視角下對賭中的關注重點，並告訴讀者如何在合規的前提下配合商業目標做好分工協作，實現各自商業利益的最大化。

——實用性。作者結合其實務經驗，從商業、法律、財會、稅務等多個角度出發，提出了對賭實務中的一攬子操作建議，以及從交易設計到履行全過程的具體方案和風險防範意見，因其區分了不同主體的視角，因此特別適合從事投融資業務的各種角色的讀者學習使用。該書具有明確的實踐導向，是一本非常難得的對賭實務寶典。通過該書，相信讀者不僅可以獲得投融資領域的實用知識和技巧，而且能夠在具體業務中妥善應對和處理對賭實務可能面臨的各類問題進而實現商業目標。

——可讀性。它的語言簡練明了，所選案例更新更典型，通過作者自己的實踐和反思，尤其是緊密結合業內的最前沿動態和經驗，可以讓讀者輕鬆掌握主要知識點，靈活應對工作挑戰。

該書作者崔琦律師的職業經歷極其豐富，先後在某四大會計師事務所、律師事務所、地方法院、政府部門及大型民營企業集團工作，具有鮮明的法律、財稅復合背景和豐富的實操經驗，對於“對賭”相關問題，進行了長期的潛心研究。

崔琦

國浩律師（南京）事務所合伙人，南京大學法律碩士。兼任民建江蘇省委、南京市委社會法制委委員，南京市玄武區政協委員；南京市律協生物醫藥與新健康產業法律專業委員會主任；南京、天津、合肥、無錫、揚州等多地仲裁委員會仲裁員；江蘇省法學會金融與財稅法學研究會常務理事、數據法學研究會常務理事、房地產法學研究會理事；最高人民法院第三巡回法庭訴訟服務志願專家；南京師範大學校外導師；海融醫藥（870070）、新黎明科技（滬市主板已過會）、云工場科技（港股已申報）獨立董事。入選江蘇省司法廳涉外律師人才庫。

先後在某四大會計師事務所、律師事務所、地方法院、政府部門及大型民營企業集團工作，曾任數家千億規模體量的民營企業法務負責人，在審計、民商事訴訟/仲裁、IPO、再融資、外商投資、境外勞務和工程、境內外投資並購、重組、資本規劃等業務方面均具有豐富的經驗，全程參與多項重大無先例的項目或訴訟，具有鮮明的法律、財稅復合背景和豐富的實操經驗。

自 序

對賭作為商業、法律、財稅等領域的熱門話題，相關論著可謂數不勝數，法規、案例和各類分析也隨手可得。相比同類書籍，本書最大的特點是“全面”，即旨在從商業、法律、會計、稅務、監管等多個角度出發，結合筆者多年來會計師、律師、法官、法務等多個角色和身份積累的經驗，為讀者全面詳細闡述對賭問題相關內容。

一

本書的雛形，來源於2016年夏天筆者在微信法律公眾號“高杉Legal”的一次關於法律行業知識儲備與管理的在線講座，對賭相關問題的政策法規、案例檢索與思維導圖是講座的重點內容之一。由講座稿演變而來的《法律行業知識儲備與管理》一文隨後受到了讀者的廣泛好評和關注，並收入了《民商法實務精要》系列圖書。本書則是筆者根據讀者反饋，將對賭相關內容從前文中抽出單列，並進行大幅增補和修改後的成果。

筆者對於對賭問題的關注源於2009年下半年，當時筆者還只是一位剛從法學院獲得碩士學位且僅在某四大會計師事務所工作第一年的“小朋友”。因某個項目出差，幾位高級別同事在討論客戶和投資人所簽合同時涉及上市時間回購的對賭。當然，會計師們的立場更多的是權益/負債的會計確認，以及伴生的企業所得稅的處理之類的問題。筆者以初生牛犢不怕虎的姿態，在看完合同後脫口而出：“這不是最高院聯營合同司法解釋的保底收益條款嗎？大概率無效啊，得吐出來彌補虧損或者重新分配啊。”得到的反饋是：“什麼是司法解釋？”於是討論很快陷入了冷場……

彼時，距離“海富對賭案”最高院再審判決公布還有3年，《九民紀要》問世還有10年，聯營合同司法解釋被廢止還有11年。另外，證監會還沒有公布發行審核監管問答，保代培訓筆記中還沒有涉及對賭問題，海南省稅務局還沒有對海航作出業績補償企業所得稅的復函，財政部關於金融負債和權益工具的準則以及應用案例更是遙遙無期。因此，除了蒙牛、永樂、太子奶等少數限於專業領域討論的案例之外，當時不論是法律、會計、稅務還是監管等領域，對於對賭問題都處於一片空白的狀態，而筆者當時的第一反應，也正是後來公布的“海富對賭案”二審甘肅高院裁判的思路之一。

時光荏苒，延續前述討論的未決事項，也基於對這個問題的高度關注，筆者在離開會計師事務所開始法律職業生涯的過程中，一直從多維度持續研究的角度關注這一問題。多年來，筆者在會計師事務所、律所、法院、政府部門、企業等不同類型的單位都工作過，曾經站在投資方或者被投資方的立場，也曾經以法官、仲裁員、律師或法務的身份，還曾經以企業或者政府部門利益為出發點，經歷並處理過投資、法律、財稅、監管等不同維度下的對賭相關問題，積累了不同視角下的經驗，也形成了自己的一些觀點。

近年來，在司法、監管、財稅等領域，對於對賭問題均有大量規則、案例、意見出臺，如《九民紀要》、《民法典擔保制度解釋》、第96號指導性案例、“聯通資本案”、“瀚霖對賭案”、《首發業務若干問題解答》(已廢止)、《監管規則適用指引——發行類第4號》、《企業會計準則——金融工具列報》、《金融負債與權益工具的區分應用案例》等，相比筆者剛參加工作時對該問題的處理接近空白的狀況有了很大改變。但正如本書正文內容所展現的，在具體的裁判尺度、監管要求、財稅處理等方面，實踐中仍然存在著不少爭議、分歧和不明確之處，也不乏裁判或認定結果存在明顯差異甚至相反的情況，這種現狀不僅對對賭問題的實務處理造成了一定程度的困惑和障礙，也給企業、投資機構和從業人員的具體工作帶來了困難。有鑒於此，筆者希望通過本書對對賭問題進行全方位的梳理，匯總並分析各種具體問題的裁判和處理方式，並在此基礎上給出相應的建議和對策，為讀者答疑解惑，幫助他們合理應對層出不窮的新規、案例和窗口意見。

二

在投資實務領域，出於信息不對稱、規避投資風險或者保底收益的考慮，PE/VC幾乎是“無對賭不投資”，特別是要求創始人承擔上市時間＋回購條款的對賭責任，而且常見的投資回報率從傳統的8%開始有逐漸增加的趨勢。上述情況招致業內廣泛批評，認為過於寬泛使用甚至濫用對賭條款會造成投資人對此過分依賴，助長行業所謂“盡調靠審計，風險靠對賭，GP回報靠管理費，LP回報靠運氣”的不良風氣。“明股實債”的投資方式也不符合投資人風險投資和價值發現的本位，且容易導致投資者和創業者之間的對立，促使被投資企業追求短期目標，增大企業風險，同時還有保底收益變相借貸的嫌疑，長久而言不利於投資行業發展。

換位思考，在現階段的投資領域，投資方(以有限合伙企業為例，下同)的LP也開始與GP簽訂對賭協議，要求GP限期承諾兜底回購。從商業邏輯來看，通常情況下，股權投資PE存續期為7～10年，其中投資期為5～7年居多，因此限於時間關係，不僅是投資方會要求被投資企業及其創始人承諾退出期限和回報問題，投資方的LP也要考慮自身的投資退出和回報，最終自然會將回購的壓力層層加碼傳導至被投資企業及其創始人。

站在不同的立場，投資方和被投資方都有自己的顧慮和壓力。筆者無意評論或者改變行業現狀，而是希望能在大環境下，基於現狀，平等分析、對待各方，綜合考慮投資方、被投資企業、律師、會計師、投行從業人員、法院、仲裁、監管等相關人員、相關方面的不同需求，進而在商業抉擇、方案設計、風險提示、條款參考、談判策略、監管要求、糾紛處理、財稅分析等不同階段，為不同行業和職業的廣大讀者提供一攬子的對賭問題解決方案。

三

如前所述，對賭問題本身是一個跨多領域和專業的綜合性問題，不同職業和角色的個體在面對對賭問題時有各自的立場和思維方式。在筆者多年的實踐經歷中，經常碰到的一種情況是，券商、律師、會計師、稅務師等中介機構各執一詞，券商說要考慮監管溝通，律師說要考慮效力和履行，會計師說要考慮會計確認分類，稅務師說要考慮稅種間的稅籌協調，彼此之間本應是互相配合、兼顧統籌服務好客戶的關係，而最終的結果是，客戶本希望能夠拿到一攬子的解決方案，實際上拿到的卻是支離破碎、各自為政甚至自相矛盾的方案，最後導致其無所適從。

另一個現實的反映是，在全面注冊制改革後，證監會發布了《監管規則適用指引——發行類第4號》，提出了對賭協議“自始無效”的處理方式，並明確規定未約定“自始無效”的，發行人收到的相關投資款在對賭安排終止前應作為金融工具核算。而事實上，自2021年開始，監管部門就已經以窗口意見的方式落實前述要求。

證監會的關注點可能在於，實踐中，律師往往在規範清理發行人對賭協議的工作中扮演主要角色，但律師的工作重點是判斷協議法律問題，如是否符合監管的“四個判斷標準”，而容易忽略根據會計準則的相關規定，對賭條款存續和履行期間可能造成會計上被認定為金融負債而非權益工具的風險，從而可能構成對發行人報告期內損益的影響，進而直接影響上市主要財務指標。而會計師在接手處理律師工作成果的時候，一方面因為時間關係，另一方面也會因為專業、角色和出發點的差異，造成溝通上的障礙，最終對上市進程帶來負面影響。

因此，對對賭問題的處理，應當有“一盤棋”的頂層設計，並且需要在不同行業和職業之間做好分工協調，不能有“各人自掃門前雪，莫管他家瓦上霜”的態度。正是基於以上的考慮，筆者在本書編寫過程中，盡可能權衡訴訟、仲裁、監管、財稅等領域多方面因素，力求在市面眾多同類型題材的書籍之中，能以一種全方位、多視角的思路，與讀者朋友們探討並分享一些自己對於對賭問題在不同角色和專業視角下的認識和觀點，並期待可以幫助讀者朋友們統籌和規劃相關應對和處理方案。

前 言

“對賭”在企業並購、投資、合作等場景中十分常見，其根據企業未來的業績或估值調整投資方和被投資方之間的股權比例，目的是通過約定一定的業績指標和相應的獎懲措施，降低投資風險，並激勵雙方或多方共同努力，實現雙贏或多贏的結果。

隨著市場經濟的不斷發展，對賭成為投融資的重要形式在實踐中被廣泛應用，尤其是在創業投資、私募股權投資以及上市公司並購重組等領域，它是一種有效的風險管理工具，也是一種靈活的價值分配機制。然而，對賭也存在著一些問題和挑戰，如何設計合理的對賭條款，如何執行和監督對賭協議，如何處理對賭引發的糾紛和訴訟，都是投資方和被投資方需要關注和掌握的重要內容。此外，隨著我國股權投資市場的發展和規範，對賭也面臨著法律、會計、稅務等方面的制度變化和不確定性，如何適應這些變化，也是對賭實務操作中不可忽視的問題。

本書是一本關於對賭協議實務操作的手冊，旨在為從事或涉及對賭協議的企業家、投資人、律師、會計師、咨詢師等提供一份實用的操作指南。

本書將從以下幾個方面進行闡述：

第一部分：對賭的基礎知識介紹。本部分主要介紹對賭中可能涉及的專業術語的基本概念，對賭的分類、物件、應用方法等內容，為讀者提供一個基本的認識和框架。同時，本部分也探討投融資中與對賭伴生的交易文件，以及對賭涉及的財務、稅務方面的理論知識，幫助讀者深入理解對賭背後的邏輯和動機，為閱讀後文提供理論基礎。

第二部分：對賭訴訟與仲裁問題。本部分主要分析對賭在民商事、行政和刑事三個不同領域中可能引發的爭議和糾紛，以及如何通過訴訟或仲裁方式進行解決。本部分結合最新的裁判規則和司法實踐，詳細闡述各種類型的案件中應該注意的問題和技巧，以及如何制定有效的訴訟策略和應對措施，涉及對賭的方方面面。

第三部分：對賭監管和財稅問題。本部分主要討論對賭在資本市場中可能涉及的監管要求和規定，以及如何避免或減輕監管風險或處罰。本部分根據最新的監管規則和案例，詳細說明各種情形下的監管要點和重點，以及如何制定合規的對賭方案和安排。同時，本部分也探討對賭在財務帳務、稅務處理等方面的影響和考量，以及如何優化對賭的財稅效果。

第四部分：對賭實操建議。本部分主要提供一些實用的對賭操作建議和經驗分享，包括：如何設計合理的交易架構和對賭條款，如何進行有效的談判和溝通，如何在對賭期內進行合理的履行和監督，以及如何應對可能出現的變化和困難。本部分從投融資雙方的不同立場、不同行業、不同發展階段等方面，給出了具體的案例和指導意見。

為讀者呈現一部既有理論指導意義又有實踐參考價值的對賭實務操作手冊是作者撰寫本書的初衷。本書結合大量的實例和數據，展示了對賭協議在不同行業和領域中的運用和效果，以及可能遇到的問題和解決辦法。本書力求以清晰、簡明、通俗易懂的語言，闡述對賭協議的核心要點和實務技巧，幫助讀者掌握對賭協議的基本知識和操作方法，避免或減小因對賭協議而引發的糾紛或損失。

本書作者在多年從事並購、投資、合作等業務中積累了大量的經驗和心得，本書以此為基礎編寫而成，盡力做到全面、準確、客觀，為對賭可能涉及的各個方面提供一攬子的指導方案，希望本書能夠為讀者在涉及對賭協議的業務中提供一些幫助和啟示。但由於對賭協議涉及的內容煩雜，且隨著法律法規和市場變化而不斷更新，本書難免會有疏漏或錯誤，因此，歡迎讀者提出寶貴意見和建議，以便作者在日後的修訂中予以改進。

第一篇　對賭的基礎知識介紹

第一章　揭開對賭的“面紗”

第一節　對賭的起源和發展

一、對賭來自美國？

二、蒙牛對陣摩根士丹利等境外投資基金

三、我國的對賭法律現狀

第二節　對賭的應用

一、對賭協議

二、常見階段

三、常見類型

第二章　對賭中的基本概念

第一節　對賭中的相關定義

一、對賭的定義

二、Earn－out與對賭的區別

三、定向減資

四、明股實債

五、股權(份)回購

六、不可撤銷的委托

七、定增保底承諾

八、表決權差異

第二節　對賭的物件

一、財務業績指標

二、上市時間

三、非財務類業績指標

四、企業行為

五、其他對賭標的

第三章　對賭的分類與示範

一、對賭條款的類型

二、典型條款

第四章　對賭交易的文件

第一節　TS/MOU

一、基本概念

二、法律性質探討

三、法律效力和訴訟適用

　第二節　SPA與SHA

一、基本概念

二、與TS的關聯性

第五章　對賭涉及的基礎財會知識

第一節　基礎會計知識

一、“同控”與“非同控”

二、或有對價

三、公允價值

四、金融工具與權益工具

五、金融工具的分類

六、商譽及商譽減值測試

第二節　基礎稅務知識

一、計稅基礎

二、稅會差異

三、“一次交易”與“兩次交易”

第二篇　對賭訴訟與仲裁問題

第六章　《九民紀要》及《公司法(修訂草案三次審議稿)》的新態度

第一節　《九民紀要》及《公司法(修訂草案三次審議稿)》中的對賭相關規定

一、《九民紀要》的規定

二、《公司法(修訂草案三次審議稿)》的規定

第二節　實踐中的細節問題及對策

一、回購減資程序

二、定向減資的表決要求

三、未形成一致決議情況下能否分配利潤

四、分配資本公積、盈余公積

第七章　對賭涉及的民商事訴訟問題

第一節　與聯營利潤保底的區別

——“海富對賭案”的裁判爭議之源

第二節　“明股實債”的區分和適用

——監管、稅務、財政、法院到底聽誰的

第三節　違反監管要求的對賭協議效力

——是否有司法行政化的嫌疑

第四節　業績補償

——“吃了我的給我吐出來”

第五節　強制回購

——收益率和公司擔保條款如何發揮作用

一、收益率

二、擔保

三、回購款等調整

第六節　對賭指標是否完成的認定

——會計師說的算不算

第七節　特殊行業審批

——是聽監管的還是聽法院的

一、涉及國有資產的糾紛

二、涉及外商投資企業審批

第八節　一致行動協議

——一致行動人還能不一致嗎

第九節　不可撤銷的委托

——約定不可撤銷能否對抗法定任意解除權

第十節　夫妻共同債務

——夫妻本是同林鳥，大難臨頭各自飛

第十一節　為上市/掛牌出具不存在對賭承諾函及其後果

——承諾終止的對賭能否恢復

第十二節　退出目標公司後是否繼續承擔對賭義務

——如何避免成為最慘創業者

第十三節　能否因經營管理權受限或喪失為由免責

——行使股東權利和干預經營的界限

第十四節　業績補償與股權回購並存

——賠了夫人還要折兵嗎

一、支持觀點

二、不支持觀點

三、實務建議

第十五節　不可抗力/情勢變更

——對賭業績沒完成能否“甩鍋”給疫情

一、科華生物對賭仲裁案

二、疫情期間的司法政策

三、支持案例

四、未支持案例

五、小結

第十六節　定增保底承諾

——一諾能否價值千金

第十七節　一票否決權

——財務和法律的不同視角

一、法律規定

二、法院裁判

三、實務操作

四、實例參考

第十八節　表決權差異

——司法裁判和金融監管對“同股不同權”的態度

第八章　對賭涉及虛假陳述的法律責任

第一節　虛假陳述的民事責任

一、民事責任規則

二、《2022虛假陳述解釋》詳解

三、典型案例

第二節　虛假陳述的行政責任

一、行政處罰

二、行政監管措施

第三節　對賭中可能涉及的刑事責任

一、自然人犯罪

二、單位犯罪

三、“當經偵來敲門，我該怎麼辦”

第三篇　對賭監管和財稅問題

第九章　對賭的監管態度

第一節　原有IPO要求及實務案例

一、證監會關於對賭的要求

二、實務案例

第二節　《監管規則適用指引——發行類第4號》透露監管的新態度

一、關於對賭協議處理的要求

二、控股股東/實際控制人負對賭義務的處理方式

　第三節　新三板對賭規則

第四節　重大資產重組中的對賭規則

第十章　對賭相關財稅問題

第一節　對賭相關的會計處理

一、業績補償相關

二、股份回購相關

三、股份支付相關

四、商譽減值相關

第二節　企業所得稅的處理

一、各地政策

二、相關案例

三、稅務處理分歧

第三節　個人所得稅的處理

一、現行規定

二、相關案例及說明

第十一章　Earn－out，我的名字不叫業績補償

一、Earn－out介紹

二、相關案例

第四篇　對賭的實務操作及建議

第十二章　對賭交易的設計

第一節　交易的整體架構

一、融資估值

二、對賭主體的選擇

三、對賭標的的確定

四、對賭工具的選擇

五、股權占比

第二節　一般性對賭條款的設計

一、核心商務條款

二、程序性條款

第三節　對賭輔助保障條款的選擇及其法律適用

一、董事會席位

二、一票否決權

三、反稀釋權

四、領售權/強賣權

五、員工期權

六、優先清算權

第十三章　對賭協議/條款履行及風險防範

第一節　對賭協議履行中的提示建議

一、對賭業績完成情況的認定

二、對目標公司的利潤分配

三、對賭中的關聯擔保

四、家庭財產隔離

五、特殊行業及特殊發展階段的特別提示

第二節　不同主體視角下的特殊注意事項及風險防範

一、投資方視角

二、融資方視角