查理‧芒格致股東的信（簡體書）

第一章 挖掘企業的內在價值，做好價值投資

搜尋那些不需要過分操心的好企業

投資擁有天才管理者的優秀企業

投資那些專業性更強的企業

尋找那些擁有經濟特許權的企業

選擇那些擁有充足現金流的公司

投資差異化明顯的企業

不要以價格波動來判斷企業的價值

第二章 堅持長線投資的策略，利用時間來掙錢

借助復利，讓財富在斜坡上滾雪球

找到了一家偉大的公司，只需要長期持有就行

保持耐心，等待最佳的機會出現

長線投資意味著要做好充分的準備

以發展的眼光看待問題

了解未來發生什麼比何時發生更加重要

第三章：使用集中投資策略，提升投資回報率

投資少數投資回報率高且概率較高的優質企業

在一些想都不用想的項目上加大投資籌碼

把大部分資金集中在自己最擅長的領域內

形成一個簡單高效的投資組合

拋售那些不掙錢的業務

給你自己持有的優質股加注

第四章：保持投資思維的獨立性

從眾只能獲得平均收益

當別人貪婪時要恐懼，當別人恐懼時要貪婪

不要輕信分析師和專家的意見

不要讓具有表態綜合征的人做決策

拒絕謠言，保持獨立的分析能力

好的公司是建立在批評基礎上的

第五章：提升風險控制能力，打造安全界限

不要沉迷於沉沒成本，堅持及時止損

打造更完善的風險規避機制

明確自己的能力範圍，不做自己不擅長的投資

主動遠離那些難以解決的難題

找出失敗的原因，避免犯下大錯

在有魚的地方捕魚

不值得做的事情就不要去做

第六章：保持高效的思維模式，做出合理的決策

保持簡單的投資理念，避免複雜化

構建多元化的思維模型

遇事多問幾個為什麼，深入挖掘信息

勤於思考，積極挖掘事物的本質

不要僵化自己的思維

每天都要獲得進步

打破自己最喜歡的想法，突破慣性思維

第七章：努力不讓自己變成愚人，而不是成為智者

保持理性，不要在情緒波動時做出決策

嫉妒心會讓人陷入困境

拒絕對事物懷有偏見

培養更加高尚的道德質量

不要同情自己的遭遇

努力提高自己的意志力

第八章：成功有時候需要從簡單的事情入手

想要獲得成功，最重要的是追求常識

降低自己的期望值

遠離那些愚蠢的人

讓利於人，追求雙贏局面

強化個人的時間管理能力

節省開支，培養生活簡樸的特質

第九章：打造一個優秀的團隊

轉手內部改革，遠離官僚主義

尋找一個理想的合作伙伴

隱藏自己的智能，凸顯他人的聰明才智

塑造強大的企業文化

培養出色的接班人

好的團隊首先要注意保障股東的利益

尋找那些擁有經濟特許權的企業

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“有很多連鎖飯店都無法在市場上生存下去（如霍華德·約翰遜連鎖餐廳），比起刀片生意，飯店生意要難做很多。事實上，人們總是惦記著要吃那些更加便宜的東西，而吉列卻沒有這樣的煩惱，大部分客戶並不打算也不會輕易改變剃須習慣，而目的僅僅是為了節省幾美元的開支，這就是吉列超級感應刀片可以在市場上大獲成功的原因。”

1997年致股東的信

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“競爭戰略之父”邁克爾·波特認為，競爭優勢有低成本和差異化兩種基本優勢。在多數時候，企業更加傾向於通過尋求差異化來提升自己的競爭優勢，並且積極構建屬於自己的經濟特許權。伯克希爾公司在投資的時候，就側重於追求那些具備經濟特許權的企業，巴菲特還制定了經濟特許權的一些標準：“一項經濟特許權的形成，其產品或者服務往往具備以下一些特徵：一是這些產品或服務迎合了顧客的需要和渴望；二是顧客認定市場上沒有這些產品或服務的替代品；三是這些產品或服務可以自己定價，價格不會受到管制。當一家企業的產品或服務擁有以上三個特點時，這家公司可以對所提供的產品或服務進行主動提價，以便獲得更高的回報。不僅如此，經濟特許權可以有效抵擋不良管理的衝擊，一些無能的經理人會影響企業經濟特許權的獲利能力，但是企業的經濟特許權並不會因此消失。”

1988年，伯克希爾在喜詩糖果上的巨大收益，這使得芒格與巴菲特意識到了經濟特許權的重要性，又知道在這之前，喜詩糖果已經數次漲價，但喜詩糖果擁有最終的市場定價權，即便漲價7%，消費者照樣會買帳，基本上不會引發市場的過度反應。在這之後，巴菲特與芒格都認為，有必要購買可口可樂公司的股票，因為可口可樂公司就是少數擁有經濟特許權的公司。

經濟特許權是打造企業“護城河”中的一個重要因子，一般來說，擁有經濟特許權的企業基本上在市場上不會遭遇太大的阻擊，因為沒有競爭對手能夠威脅到它在市場上的地位。那麼什麼樣的企業才具有經濟特許權呢？什麼樣的企業可以自行定價而不會受到約束呢？

從行業角度來分析，行業或者公司具有定價能力（壁壘）通常都是因為背後擁有某種壟斷性力量，這種壟斷力量可能源於先天具備的優勢，也可能是後天依靠自身發展起來。具備先天優勢的企業通常都集中在能源產業，如電力、石油、電信，還有一些就是和景區景點的經營有關的企業或者機構。比如，國內的很多石油公司就擁有定價權，產品的價格是變動的，它們可以依靠市場的具體變化進行價格調整。需要注意的是，定價權並不等同於漲價，因為單純的漲價有可能是通貨膨脹、金融危機和市場供不應求引起的，而定價權則意味著企業擁有更強的自主性。

對於那些依靠自身發展起來的企業來說，想要獲得定價權比較困難，但是當自己擁有無可比擬的產品優勢、技術優勢或者商業模式優勢時，就有可能掌握定價權。比如，蘋果公司的手機一直都是世界上利潤最高的手機品牌，在巔峰期，幾乎90%以上的手機利潤都被蘋果手機取走了。為什麼會這樣呢？就是因為蘋果手機擁有強大的品牌效應、創新能力以及完善的生態系統，它在市場上擁有足夠的定價權，可以將產品價格定得很高，而消費者仍舊願意為高價買單。其他品牌的手機則缺乏這樣的優勢，一旦提到一個更高的價位上，產品很有可能就會被市場淘汰。又比如，茅臺酒，它可以會制定很高的價格，而且最近幾年一直在上漲，但是消費者仍舊願意為高價買單，這就是因為茅臺酒擁有無可比擬的產品優勢，其中，它具備的品牌優勢是最關鍵的因素。最近幾年，芯片成為了一個國際熱點話題，而世界上最頂尖的芯片設計和芯片製造公司就擁有產品定價權，這是典型的技術優勢。

在芒格看來，擁有定價權的企業非常少，那些真正擁有定價權的公司往往有以下幾個特點：這家公司的產品和服務足夠優秀，具有獨特的吸引力，相關的產品和服務是必需品，且市場上沒有同等檔次的替代品，此類產品、服務在行業中不存在產能過剩的情況，產品和服務的價格不會受到政府的管制。

此外，擁有定價權的企業，其產品和服務的買家比較集中，而且大都對相關的產品和服務比較信任，能夠產生額外的一些價值體驗，或者說他們找不到合適的替代品，不得不購買這些產品。

還有一點也值得投資者參考，那就是定價的頻率，如果一個產品最近剛剛漲價，而且漲價的頻率還是比較高的，那麼就可以重點觀察市場的反應，了解消費者有沒有對這些漲價行為產生反感，產品的銷量有沒有受到影響，如果沒有，就證明了這家企業及其產品擁有經濟特許權。

總的來說，擁有經濟特許權的企業在競爭中占據很大優勢，無論是市場保有率、顧客忠誠度、競爭壓力、發展的空間，都比其他競爭對手要強，而投資這樣的企業，無疑可以帶來更穩健、更可觀的回報。

選擇那些擁有充足現金流的公司

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“總的來說，人們需要擁有一定的財務儲備，以便在需要的時候能夠用到。在每日期刊公司裡，我就是這麼做的，在新型冠狀病毒肺炎期間，我和Jerry買了不少小報紙，這樣確保在經濟復蘇後，我們能夠在當地刊登更多的廣告。這個想法非常不錯，我確信公司將會獲得更高的回報。”

2021年致股東的信

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在價值投資體系中，現金流是一個非常重要的要素，它是企業現金流入和現金流出的總和，常常被當成企業價值評估的重點。

首先，充足的現金流往往證明了，企業的經營比較出色，因為無論企業做什麼，無論它擁有什麼樣的競爭優勢和商業模式，最根本的一點還是要看企業是否能夠將自己的優勢轉化成資金和收益。按照芒格的說法，企業內在價值的評估物件就是現金流，因為任何一個投資者在做出投資決策之前所看重的標準往往不是技術優勢或者資源優勢，而是看這些競爭優勢能夠給自己帶來多少投資回報，畢竟一家企業為股東帶來更多的現金才是王道。

其次，充足的現金流表明，企業擁有強大的應對危機的能力，要知道企業的發展需要依賴資本的運作，現金流就是企業運作的血液，企業的一切活動都和現金存在千絲萬縷的關係，當企業現金流不足的時候，也就容易遭遇資金鏈斷裂的危機，據悉，大部分破產和倒閉的公司都是因為現金流出現了問題。反過來說，當經濟不景氣的時候，那些現金流充足的企業更容易熬過難關。正是因為如此，很多公司會看重現金流，比如，通用電氣公司前CEO韋爾奇就說過：“如果你只有三種可以依賴的業務衡量方法，那麼應該就是：員工滿意度、客戶滿意度和現金流量。”微軟創始人比爾·蓋茨多年裡一直都堅持確保銀行裡有足夠的資金應對危機：“我采取了一種非常保守的做法，我希望即使在沒有收到任何款項的情況下，我們銀行裡也有足夠的錢支付一年的工資。”伯克希爾公司也是一樣，芒格一直強調要預留出大量的現金來應對不可預知的災難。

再次，現金流充足的企業，往往在整個產業鏈中占據重要地位，畢竟大部分交易都要通過現金支付來完成，很少出現應收帳款，那些表現強勢的企業有雄厚的實力要求產業鏈中的其他合作伙伴及時支付現金，它們甚至可能動用自己的優勢地位壓迫上、下遊企業迎合自己的需求與行動。從產業競爭的角度來看，現金流充足的企業在整個產業鏈和市場上會占據更多的主動權，甚至可能形成壟斷，這樣的企業顯然能夠帶來更高的投資回報。

最後，充足的現金流是企業再次發展和投資的基本保障，當市場環境生變或者經濟危機蔓延的時候，市場上會有很多公司面臨困境，其中肯定不乏一些優質的公司，對於那些擁有充足現金流的公司而言，他們往往有更大的機會進行抄底，收購那些陷入困境的優質標的。比如，伯克希爾公司就曾在金融危機期間，向陷入困境的高盛集團提供50億美元的幫助，從而成功換取高盛的股票和認股權證。

當一家企業擁有充足的現金流時，就意味著它的收益很不錯，應對危機的能力很強，而且擁有良好的生存和發展空間，擁有強大的再投資能力，這樣的企業無疑會成為理想的投資物件。芒格認為，投資者應該重點從這一類企業入手，看看是否存在適合自己的投資物件，伯克希爾公司投資的公司以及芒格自己投資的公司，基本上都是現金流充足的企業，一般來說，芒格會重點查看這些公司的現金流量表，以此來確定企業的現金流是否充足。

需要注意的是，芒格所強調的現金流是自由現金流，簡單來說，就是扣除所有的成本以及下一階段所要投入的資金之後的盈余，用公式來表現就是：自由現金流=凈利潤+所得稅+利息費用+折舊攤銷－營運資金的增加－資本支出，通常也可以直接看作是凈利潤+折舊－資本支出。

那麼芒格為什麼要強調自由現金流呢？原因很簡單，那就是很多企業雖然利潤很好看，可是盈余下來的資金往往還要為新的生產經營活動做準備，基本上所剩無幾，而自由現金流的概念則包含了這一部分潛在的支出，因此，估值時會更加合理。芒格在談到自由現金流的時候，強調了高自由現金流的原則。

世界上有兩種生意，第一種生意每年可以帶來12%的收益，到了年底，股東就會拿走所有的分紅和利潤；第二種生意每年同樣可以帶來12%的收益，但是管理者不得不將這筆收益重新投資到廠房裡，然後他們會指著廠房設備對股東們強調：‘這就是你們獲得的利潤。’事實上，我非常討厭第二種模式。

如果仔細進行分析，芒格對於自由現金流的看重，體現出了一些投資思路，那就是重視投資輕資產項目，而排斥那些重資產項目，因為重資產項目往往會消耗掉利潤，賺到的錢往往會花在運營資本的增加、企業的擴張以及資本性支出上，股東所能獲得的回報很少。

總的來說，芒格更希望投資者在給企業估值時可以重點考慮自由現金流，投資者需要關注那些輕資產的公司，需要查看公司的現金流量表，找到合適的標的。不過，芒格認為投資者應該看重自由現金流並不意味著自由現金流越多越好，當一家企業手握大量現金的時候，可能就意味著企業的發展已經陷入停滯，或者表明它的擴張之路陷入停滯，這對企業的發展極為不利。對於投資者來說，這樣的公司往往也缺乏投資的吸引力。